Hace unas semanas tuve la enorme suerte de impartir una conferencia en Valencia, en el Foro de Finanzas personales de Forinvest. Es uno de los encuentros de finanzas con mayor reputación de España, por lo que me sentí muy orgulloso de ser invitado.
En 20 minutos (medidos con cronómetro) intenté reflejar, lo mejor que pude, cómo pienso que debe ser una filosofía de inversión, bajo un título que llamó mucho la atención: “¿Por qué los camaleones cambian de color?”.
Aunque parezca extraño a quienes lo escuchan por primera vez, la teoría predominante es que los mercados financieros son eficientes. Una forma de entenderlo es interpretar la inversión en mercados financieros como la asunción de riesgos y cobrar una prima por ellos. Dependiendo del riesgo que hayas decidido asumir cobraremos más o menos prima. La teoría del mercado eficiente defiende que no se puede obtener una prima más alta por asumir el mismo riesgo. Es decir, que no se puede batir al mercado de forma consistente. Aquellos gestores que obtienen mayor rentabilidad que el mercado, es porque asumen más riesgos. Por ejemplo, si un gestor cuya referencia es el IBEX 35 escoge sólo dos empresas y obtiene un resultado superior al del índice, según la teoría del mercado eficiente, no es porque haya elegido bien sino porque ha asumido un riesgo superior que el de la referencia (en este caso, de concentración).
Todo esto suena extraño, porque se suele ver los mercados como una mezcla de las emociones de sus participantes, movidos por codicia y miedo. Es contraintuitivo que la suma de muchos inversores que toman decisiones sin contar con toda la información o sin realizar análisis, cargados de emociones y de sesgos, resulte en unos mercados racionales. Y sin embargo, la mayoría de estudios demuestran que así es, al menos a largo plazo. Esto se justifica en lo que J. Surowiecki denominó “la inteligencia de las masas”: la combinación de la información en grupo termina en decisiones que a menudo son mejores que las tomadas por un solo miembro del grupo. Un buen ejemplo de lo anterior, expuesto por el mismo autor, es cómo un gran grupo de gente no profesional consigue averiguar, con bastante mayor precisión que los expertos, el peso de un buey durante una feria de ganado. Quizá lo más interesante fuera que el promedio de las estimaciones estaba más cerca que la mayoría de estimaciones por separado, lo que implica que la irracionalidad de cada peso por separado desembocaba en un “peso justo”.
Frente a lo anterior, el hecho que en 2013 fuesen premiados con el Premio en Ciencias Económicas en memoria de Alfred Nobel –no existe Nobel de Economía- tanto E. Fama, acérrimo defensor de la teoría del mercado eficiente, como R. Shiller, defensor a ultranza de la irracionalidad de los mercados, demuestra el carácter contradictorio de los mercados financieros, donde cabe aceptar tanto una teoría como la contraria. Pero esto no es sólo propio de los mercados financieros. En física, por ejemplo, también han sido premiados con el Nobel varios científicos que se contradicen en sus afirmaciones. Entre las más famosas: Einstein y Planck.
Por eso creo que da en el clavo A. Lo, con su teoría del mercado adaptativo. De acuerdo con Lo, normalmente los mercados financieros se comportan como si fueran eficientes, pero su grado de eficiencia depende de diferentes factores que van cambiando. El éxito de los inversores depende de su capacidad para sobrevivir en los diferentes contextos de mercado. Es decir: ninguna estrategia genera resultados por encima de la media consistentemente y será necesario ir cambiando de estrategia para adaptarse a los nuevos entornos. Dando por hecho que todos los participantes del mercado cuentan con las mismas herramientas y que la forma de analizar los activos es similar para todos. Para conseguir adaptarse a cada nuevo entorno, es necesario ser pragmático y mirar más allá.
Da igual si realizas el análisis contando con los dedos, con una calculadora o con el programa más complejo que exista utilizando complicados algoritmos. Todos los inversores pueden replicar las mismas fórmulas y usar los mismos programas, no existe una piedra filosofal, una fórmula mágica que genere retornos consistentes en todos los entornos. Existen muchas fórmulas mágicas y cada una funciona en su entorno particular. Sólo viendo más allá de lo puramente cuantitativo se puede obtener una ventaja. Esto exige que nuestra filosofía de inversión o nuestro proceso vaya cambiando, adaptándose a las “nuevas normalidades” de los mercados financieros.
Pero la eterna contradicción de los mercados financieros se plasma en que también se debe entender que los mercados son los mismos. Es como en la paradoja de Teseo, que contaba Plutarco: En Atenas se conservaba el barco en el que Teseo volvió junto con los otros jóvenes desde Creta. Cuando las piezas del barco se estropeaban o se pudrían, los atenienses las cambiaban por otras nuevas. Con el tiempo, se cambiaron todas las piezas, y los griegos se preguntaban: ¿sigue siendo el mismo barco aunque hayan cambiado todas las piezas? Las piezas en los mercados van cambiando, lo que exige una adaptación continua, pero el mercado sigue siendo el mismo, lo que implica que no se debe perder nunca la perspectiva global. Por esto funcionan las estrategias de momentum, pero también las de reversión a la media. Se deben vigilar los niveles técnicos, pero no olvidar las valoracions, ya que ningún estilo funciona bien todo el tiempo.
Todo lo anterior exige tener un sistema cuyo punto angular sea la adaptabilidad. Necesitamos una filosofía de inversión, pero esta puede ser la de la duda metódica. Una filosofía moderna, que se adapte a los diferentes entornos sin perder sus principios. No hay nada menos ambiguo que aceptar que las cosas no son blancas o negras. Sólo los relojes estropeados marcan las horas sin mostrar indecisión. E incluso así, aciertan dos veces al día.
En fin, que se puede divagar mucho respecto a la pregunta de por qué cambian de color los camaleones. Puede ser para comunicarse, para reproducirse, para camuflarse… Pero la verdadera respuesta es mucho más sencilla. Los camaleones cambian de color igual que los gestores, porque, como dijo Livermore: «no hay lado alcista o bajista sino lado correcto o incorrecto». Es decir, que los camaleones cambian de color ni más ni menos que para adaptarse.